新东方港股上市股价超越腾讯 “考虑退休”的俞敏洪为何再度赴港

激励过几代中国人“狂热梦想”的教育巨头新东方即将登陆港股市场。

11月3日，北京新东方教育科技集团有限公司（NYSE:EDU，09901.HK，简称新东方）公告称，公司预计于11月9日登陆香港联交所主板交易，发行851万股新股，发行价定为每股1190港元，最高不超过每股1399港元。

每股1190港元的定价，意味着新东方的股价将超越腾讯，成为港股市场上首个发行价突破1000港元的股票。新东方成“史上最贵港股”的消息引发了各界关注。

新东方是中国最大的民办教育服务提供商，其创始人兼董事会执行主席，现年58岁的俞敏洪也是中国的明星级企业家之一。

2006年，新东方在美国纽约证券交易所挂牌上市，成为中国第一家赴美上市的教育培训机构；14年后，俞敏洪带领的新东方也将成为首个同时实现港股上市的大型教育公司。

对于此次赴港上市，俞敏洪称，在香港上市将为全球投资者创造接近全时段交易公司股票的机会，为更广泛的投资者提供更多切入点及便利性，并使得更多来自亚洲各地的客户和持份者能够投资并参与公司发展的成果。

值得一提的是，在今年3月的空中亚布力直播中，俞敏洪表示自己“到现在对做企业都没有太大兴趣，并已在考虑退休，但还不能公开。”“热爱生命比热爱能给你挣钱的机器更加重要。”

多家券商预计，按照新东方发行851万股计算，其在港上市后市值将达到101.27亿港元，新东方招股书披露，俞敏洪对新东方的实际持股比例约为12.3%，那么，新东方港股上市后，俞敏洪的身价将增加12.46亿港元。

新东方为何奔赴港股

在外界看来，寻求更高的资本市场估值，是令俞敏洪决定新东方奔赴港股上市的直接原因，而一个重要的背景是，伴随着国内教育，特别是在线教育企业间竞争白热化，新东方“独领风骚”的行业地位已经岌岌可危。

“新冠疫情给全球企业的发展带来了一定阻碍，新东方2021财年第一季度的业务运营以及财务状况同样不可避免的受到影响。”俞洪敏这样总结新东方近期的表现。

新冠肺炎疫情与中美关系紧张因素叠加，令新东方业绩明显下滑。新东方在提交香港联交所的聆讯材料中称，新冠肺炎疫情将继续影响新东方的营运及财务表现：招生工作受到影响，暑期课程的报名被押后，且由于海外考试的取消、海外学校的暂停及旅行限制，新东方海外相关业务（包括备考及咨询服务）受到负面影响较大。

新东方披露的财报显示，在2021财年第一季度（即2020年5月31日至8月31日），新东方净营收9.86亿美元，与去年同期相比下降了8.0%；净利润1.75亿美元，与去年同期相比下降了16.4%。

从业务构成看，目前新东方的业务分为K12(学前至高中阶段的基础教育）课外培训业务、留学考试及咨询、其他考试咨询、在线教育、学前教育、素质教育六大板块。（下有图表）

这其中，新东方的K12课外培训业务收入同比增长约8%，海外备考及出国留学咨询业务收入则分别同比下降了51%和31%。

新东方在聆讯材料中称，按照截至到2020年财年（即截至到2020年5月31日）新东方净营收35.8亿美元的数额，以及学校和学习中心网络数量计算，新东方是目前中国最大的民办教育服务提供商。并且，于2019年计，新东方是K12校外辅导和海外备考服务、海外留学咨询的领导者之一。

根据新东方披露的信息统计，截至2020年8月31日，新东方共有学校112家、学习中心1472家、12个书店以及在线学习平台，学生累计超过5540万人。

尽管如此，新东方，这个目前中国最大的民办教育服务提供商，却在美股市值上落后于竞争对手、科技教育公司好未来一大截。

截至11月5日收盘，好未来市值426.09亿美元，是目前美股中市值最高的中国教育公司；新东方市值273.61亿美元；紧随其后的跟谁学市值为177.15亿美元。值得一提的是，今年10月，跟谁学市值曾一度逼近新东方。

对此，易观教育行业分析师杨旭向《企业观察报》表示，此次新东方赴港上市，固然有寻求进一步发展的目的，但港股和美股对中国教育行业和公司的估值差异，也是一个关键因素。

“市值超过100亿港元的教育公司，是目前港股市场上非常稀缺的资源。”光大证券教育行业分析师曹天宇指出，教育属于高成长性产业，因此在港股市场上，即便是处于亏损状态的教育公司，也能够吸引众多投资者的追捧。从港股市场的角度看，也需要像新东方这样的头部教育企业来引领整个板块。

这种现象也同样出现在A股市场。一个可以比较的例子是，目前新东方在美股市场上的动态市盈率为66.05倍左右，而A股市场上的教育公司中，如中公教育和凯文教育，其动态市盈率均超过120倍。

2019年3月，新东方旗下在线教育公司新东方在线（01797.HK）登陆港股，上市后股价曾创下43.45港元的新高，较上市价10.2港元上涨超过4倍。

相比于A股，港股市场的高性价比优势具有吸引力。俞敏洪在2017年时曾对外界说，“公司如何快速实现从50亿美元到500亿美元的剧变，当时有人建议我回归即可，我也动过这样的脑子，后来又觉得用这种资本的手段来赚钱不太对而放弃了。”

另外，曹天宇认为，在美国上市的中概股频繁遭到做空，也是促使很多公司回归的原因。2012年新东方曾遭到浑水公司做空，之后好未来、跟谁学也都被多次做空，引发公司股价大幅波动。

“国外资本市场环境目前存在不确定性。今年，美国相继推出了《外国公司问责法案》《关于保护美国投资者防范中国公司重大风险的报告》，整体而言对中概股审核趋严将成为常态化，已上市中概股或面临退市风险，拟赴美上市企业将接受更加严苛的审核。”牛牛金融研究总监刘迪寰说。

新东方的焦虑

在业内人士看来，比竞争对手好未来快一步赴港股上市，是新东方获得更多发展资金、转换赛道并拉开距离的一个机会。

“国内教育行业迭代经历了三个阶段，即留学服务时代、K12(学前至高中阶段的基础教育）课后辅导时代和在线教育时代，而现在的新东方已不再是一家独大。”一位不愿具名的北京某在线教育机构讲师对《企业观察报》说。

目前国内的教育培训行业，形成了新东方与好未来双巨头竞争，跟谁学、猿辅导、作业帮等多家独角兽企业追赶的局面。从近十年的净收入增速看，好未来总体高于新东方，其中，2014年财至2019财年，好未来领先于新东方20%以上；而据最新财报，跟谁学实现了同比366.6%的营收增长，净利润同比增涨13.4%，这一业绩表现也同样突出。

“前有强敌、后有追兵的处境，让现在的新东方看起来非常难受。”该讲师这样说。

993年由俞敏洪、徐小平、王强三人共同创办的北京新东方学校，抓住了改革开放后自费留学人数爆发式增长、海外留学培训市场异常火爆的红利，经过十年发展，成为了中国留学语言培训的霸主和标志。

但自2006年之后，国内的教育培新行业重心开始转向K12课后辅导。这其中，2005年，25岁的张邦鑫创办了中小学教育辅导机构学而思（后更名为好未来），凭借“学习有意思”的理念、创新的“录播+直播辅导”在线教学模式，以及自主研发AI技术辅助教学手段，学而思开始在国内教育培训领域跑马圈地，占领市场。

“新东方2006年美股上市后，也开始布局K12课后辅导，但由于长期倚赖海外留学语言培训业务，相比于好未来，其在发展K12课后辅导和在线教育上落后一筹。”前述北京某在线教育机构讲师对《企业观察报》说。

今年7月，新东方线上教育平台“新东方在线”发布盈利警告，预计2020财年大幅亏损7亿人民币到9亿元人民币，与上一财年同期亏损6400万元相比，亏损大幅度提升；11月5日，招商证券（香港）发布报告称，由于新东方在线的业务支柱面临着日趋激烈的竞争压力，预计2021财年预测净亏损将扩大至12亿元人民币。

艾媒咨询的数据显示，今年在线教育大爆发，学而思网校、猿辅导的用户流量超过了千万，领先于新东方在线。

与此同时，新东方的金字招牌——名师团队也出现了问题。综合公开信息，自2019年起，新东方名师频频离职，2019年7月，考研名师唐迟宣布其已从新东方在线离职，并加盟“有道考神”；今年7月，有考研“大神级”名师之称的李旭、王江涛、唐静和董仲蠡等人集体从新东方在线离职。

在上述情况和背景之下，俞敏洪决定带领新东方赴港股上市。谈及对公司未来的展望时，俞敏洪表示，“我们将通过继续开发线上与线下融合（OMO）的系统，持续扩大教学内容及服务，投资人才及技术能力，并选择性地寻求战略投资及伙伴关系，以进一步巩固我们的市场领导地位及将增长最大化。”

新东方在提交香港联交所的聆讯材料中称，计划将此次港股上市所募集资金用于四方面：40%用于创新及技术投资（大数据分析及AI技术）、改善OMO（线上与线下融合）系统的功能及效率，来增强学生的学习体验；30%用于业务增长及地区扩张；20%用于战略投资及收购；10%用于一般企业目的及营运资金需求。

新东方首席执行官周成刚表示，未来，新东方还会重点投入更多资源来推进具备高增长力的OMO（线上与线下融合）战略，把服务覆盖范围扩展至更多的城市和学生。“在第一季度中，新东方在大约20个现有城市推出了OMO在线课程，并吸引了数量可观的新客户；OMO战略将在今年内有效地增加招生人数并加快业务复苏。”

新东方还预计，2021财年第二季度公司的整体营收将介于8.64亿美元至8.87亿美元，同比增幅为10%至13%，其中K12业务的收入预计将取得同比约25%的增长。

在多位业内人士看来，在线下教育弱化趋势明显、线上教育竞争日趋激烈的变局中，新东方赴港股上市已不是最关键的问题。最关键的问题是，能否在在线教育的转型上更有成效，才是新东方的真正出路。

新东方会不会破发

不少投资人认为，新东方在港上市的发行价定价偏高，“从新东方的整体业绩看，目前还撑不起港股市场给出的高估值。”有不愿具名的某大型投资机构人士向《企业观察报》表示。

如前述，新东方在线港股上市后股价一度上涨超过4倍，这次新东方整体赴港上市，能否重现甚至超过这样的涨幅？

“新东方整体盘子较大，股价提升需要数倍于新东方在线的资金加持；再加上受外部局势影响，中国赴海外留学热潮减退，对新东方的核心业务——留学培训构成冲击，新东方港股上市后恐很难复制新东方在线当年的上涨幅度。”该投资机构人士说。

另一方面，也有投资机构表示看好新东方的稳健发展路线和未来盈利空间。“新东方近些年虽然受到了互联网企业的冲击，但公司坚持以线下授课为主并加快线下扩张，学校及教学中心数量增长，同时也加速布局OMO（线上与线下融合）；新东方整体业绩增速没有好未来、跟谁学这类纯线上教育机构快，但其线上线下两条腿走路的发展方式更加稳健。”广发证券在其研究报告中这样评价新东方。

新东方披露的数据显示，随着国内疫情得到控制，新东方的线下授课业务已经企稳，2021财年第一季度公司实现营收9.86亿美元，比上季度增长了23.6%。

《企业观察报》接触的多个投资机构人士还指出，相比于好未来、跟谁学等纯线上教育机构，新东方的财务成本稳健、抗风险能力强也是其能够得到投资机构青睐的重要因素。

融资、烧钱、扩张，几乎是国内各大教育培训机构发展线上业务的套路，也正是因为这种运作模式，导致了中概股不断遭到海外机构的质疑和做空。一个典型的例子，过去半年里，跟谁学在美股市场上被做空了12次。

对此，广发证券指出，与大量融资后烧钱获取客户流量的发展模式相比，新东方在成本控制上更具优势。

对比财报，新东方的市场费用、营销等财务指标占公司总成本的比例一直很稳定，近三个财年基本保持在11.8%，公司整体毛利率保持在50%以上；好未来的营销投入则更加激进，从2018年开始不断攀升，至2020年初，好未来的营销费用占公司总成本的比例已达到28.4%。

投资方式独立、抗风险性强，是新东方此次赴港上市获得高定价的另一个原因。易观教育行业分析师杨旭表示对《企业观察报》说，目前像新东方和好未来这样的国内大型教育机构，都在教育行业各垂直细分领域进行投资并购，以打通和布局产业链上下游。近年来新东方投资的项目主要有尚德教育、凯叔讲故事、掌通家园、高顿财经、育学园、乐乐课堂、豌豆思维等；好未来投资项目更多，分布在素质教育、留学、社群以及科技等领域，包括学科网、顺顺留学、宝宝树、励步英语等。

不同的是在投资方式上，好未来完全使用公司自身资本投资，从而影响了公司资产负债表。反映在财报上，2020财年，好未来的其他收入（费用）以及长期投资减值损失数额达到1.54亿美元。

而新东方则是通过旗下股权投资基金——新东方教育文化产业基金进行投资，好处是投资所涉及的资金不需要合并资产负债表，做到了财务独立、决策独立和运营独立。